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专题分析

【专题研究】降准之后,RMB能否延续强势?

时间:2019-01-29 13:16浏览次数:839来源: 瑞达研究院

摘要:1月4日中国央行宣布降准,在维持稳健的货币政策取向下,采取灵活的方式释放流动性呵护了市场,不过也从侧面反映出当前实体经济疲软,企业融资难融资贵的现状。近期人民币兑美元虽然强烈升值,但在经济下行压力较大的背景下,升值或难以形成趋势,预计将呈现宽幅震荡,波动率较大。



在刚过去不久的1月7-11日当周,人民币兑美元短时间内大幅度升值,美元兑在岸人民币CNY大跌1067个基点,美元兑离岸人民币CNH大跌1050个基点,跌幅均超1.5%。而截至1月14日,美元兑人民币中间价报6.7560,今年以来下跌了928个基点,2018年最后一个交易日12月28日报6.8632。在轰轰烈烈的强势表现之后,便迎来了1月15日与25日累计1个百分点的降准,人民币强势还能否延续呢?

图1:人民币汇率走势


来源:wind,瑞达期货研究院


利好消息催化,人民币走出强势行情


下面先来分析一下近期人民币强势的因素,主要是由于近期的利好消息的催化。


首先,1月7日-9日,中美双方进行副部级谈判,尽管在时间上拖入了“加时赛”,但最终依然向市场传递了积极的信号。当然,这并不意味着中美贸易摩擦就此偃旗息鼓,不过至少在短期之内漂浮在经济增长上方的阴霾逐渐淡去了。同时,中美贸易关系的缓和也为2019年开年营造了一个良好的氛围,或将在某种程度上缓解中国经济与全球经济下行的压力。


其次,尽管美联储在2018年12月完成了年度内的第四次加息,但从12月中旬以来美联储官员屡屡发出鸽派论调。由于已经出现的中长期国债利率倒挂加之特朗普大规模减税措施效应逐渐降低,使市场开始担忧美国经济增速放缓。自12月中旬以来,美联储官员包括此前言辞向来鹰派的纽约联储主席威廉姆斯和克里夫兰联储主席梅斯特也出现了松动,美联储对于加息的立场逐渐虚化,表示将根据实际经济数据的表现而定。由于加息预期降低,美元下行压力加大,美元指数明显走弱,期间美元兑人民币与美元指数同步下跌。


图2:美元兑人民币中间价与美元指数



来源:wind,瑞达期货研究院


时间回转到2018年10月末,美元兑人民币曾一度逼近7这一重要关口,最终顽强守住,不过当时市场信心并未建立起来,7这一整数关口是最后的重要防线,若是破了便会再引起巨大的抛压。直至近期,在利好消息的催化下,使得市场对于人民币的信心得到明显提振,俗话说“信心堪比黄金”,人民币最终走出了强势行情。



中国央行宣布降准


1月4日晚间,中国央行宣布下调金融机构存款准备金率1个百分点,分别于1月15日于1月25日各下调0.5个百分点,而一季度到期的中期借贷便利(MLF)不再续作。经中国央行测算,综合降准与不再续作MLF两方面,累计将向市场释放长期资金约8000亿元。


中国央行对此次降准强调称,稳健货币政策的取向没有变,但松紧应适度,准确把握流动性总量,既避免信用过快收紧冲击实体经济,也要避免“大水漫灌”影响结构性去杠杆。降准主要目的仍是维护市场流动性合理充裕,增强金融服务实体经济能力,特別是支持小微企业发展,缓解融资难融资贵问题。


目前主流机构观点普遍预计2019年中国央行仍有降准空间,除了1月的降准之外,还将有2-3次、累计幅度在100-150个基点的降准,也有部分机构认为此次全面降准之后还将有全面降息。


暂不论未来是否会降息,仅从本次央行的降准行为来看,起码可以在一定程度上说明两个问题:一是当前实体经济表现疲软并且面临巨大压力,二是货币政策较此前边际宽松,这将使货币供给增加并压低市场利率。总体上看,2019年经济下行压力依然较大,因此货币政策预计仍将在稳健的基础上边际宽松,降准或是形势所需,不过预计将以定向降准的方式呈现,体现为对新兴行业、小微企业的重点扶持。


回到存款准备金率与人民币汇率的关系,下图展示的是2008年以来存款准备金率与美元兑人民币中间价的波动情况,大体上美元兑人民币中间价与存款准备金率呈现反向变动。以2010年为例,该年处于存款准备金率持续上调周期,分别于1月18日、2月25日、5月10日、11月16日和29日、12月20日先后6次调升存款准备金率累计达3个百分点。而在2010年内美元兑人民币中间价由1月4日的6.8281下降至12月31日的6.6227,跌幅约为3.10%,内在逻辑在于降准增加了货币供应量加大了人民币贬值压力。


图3:存款准备金率变动与美元兑人民币中间价




来源:wind,瑞达期货研究院


但是,在2011年6月20日存款准备金率达到21.5%的峰值之后开始下行,经过3次降准至2012年的5月18日的20%,而此期间美元兑人民币中间价也呈现下行趋势,由6.4696降至6.3209。因此,降准并非必然造成人民币的贬值,关键还要看降准之后经济增长等诸多因素的表现。


降准影响有限,人民币短期升值空间不大但未来可期


1、中美经济对比

(1)中国经济下行压力加大

1月21日最新公布的中国第四季度GDP同比增长为6.4%,尽管符合预期,但刷新有记录以来(1992年)的最低值,而在2009年第一季度也曾录得6.4%的增幅;2018年全年GDP增长6.6%,同样创造有记录以来最低。而据经合组织OECD预测,2019年中国经济增速将放缓至6.3%。12月中国制造业采购经理指数(PMI)跌破枯荣线,仅为49.4,比上月回落0.6个百分点,而上一次低于枯荣线还要追溯到2016年7月。此外,中国12月CPI环比持平,同比降至1.9%,为近6个月最低;12月PPI环比下降1.0%,同比继续回落至0.9%,为2016年9月以来最低。


上述数据纷纷刷新不同时间段内的低点,无不表明经济与通胀低迷,市场对此也展现出担忧。李克强近期在国务院会议以及座谈会当中也多次提及经济下行压力:1月14日,李克强主持召开国务院党组会议,表示“尽快拿出应对当前错综复杂形势、能有力推动改革发展和让群众受益的硬招实招,踏实苦干,积极有为,全面完成今年经济社会发展主要目标任务。”同日,李克强召开国务院第二次会议,提到“今年我国发展的环境更加复杂,困难挑战更多,经济下行压力加大,政府工作艰巨繁重”。1月15日,李克强主持召开专家学者和企业界人士座谈会,听取专家学者和企业界人士对《政府工作报告(征求意见稿)》的意见建议,对当前的经济形势作出了判断,并提出了应对措施。这已是2天内第3次就经济相关议题而进行的会议,显示出了当前形势的严峻。


(2)美国亦面临经济增速放缓

国内经济下行压力大,那么美国境况如何呢?经济增长方面,美国第二、三季度GDP年化季率终值环比增长分别为4.2%、3.4%,录得2015年以来最快和次快增速。不过随着大规模税改刺激效应的减弱,第四季度经济增速将减缓,根据美国亚特兰大联储GDP Now模型,美国第四季度GDP环比预计增2.9%。据经合组织OECD发布的经济展望报告,美国2018年全年预计增速为2.9%,至2019年去年增速预计为2.7%。2019年美国经济增速有较强烈的下滑预期,其中下半年面临的压力尤大。


制造业PMI与CPI方面,美国12月ISM制造业PMI仅为54.1,较11月的59.3环比大幅下降;美国12月CPI同比1.9%,低于前值2%,时隔15个月再度低于2%,不过核心CPI同比2.2%,较上月上升0.2个百分点。制造业数据表现大不如前,内需下滑以及贸易摩擦对出口带来的冲击,使得经济放缓态势愈发明显,通胀也存在下滑迹象。现今,中期选举之后的美国总统特朗普逐渐开始表现出修复与主要贸易伙伴关系的行动,在某种程度上可能也是出于经济增长方面的考量。综合来看,美国经济高速增长难以延续,亦存在增速放缓的问题。

图4-6:中美实际GDP、制造业PMI、CPI对比






来源:wind,瑞达期货研究院


2、中美货币政策对比

关于货币政策,在2018年6月27日的中国人民银行第二季度例会中,对流动性的表述由“合理稳定”转为“合理充裕”,导向宽松。临近年末,为缓解流动性紧张,自2018年12月17日起央行连续5个交易日向市场净投放6000亿元,结束了此前长达36个交易日未开展逆回购的纪录。在2018年,中国央行进行了3次降准,累计2个百分点。进入2019年后,1月进行2次降准,累计1个百分点。另外,1月23日首次投放定向中期借贷便利(TMLF)2575亿元,无不体现了央行对于市场流动性的呵护。在经济下行压力较大的背景下,2019年中国预计将维持在稳健基调中进行定向宽松的货币政策,重点扶持高新企业与小微企业。


而美国方面,2018年美联储每个季度各进行一次加息,不过12月的加息是在一片鸽声的氛围中进行的,此时美联储中一向鹰派的威廉姆斯等官员态度都不再强硬,表明美联储已处于加息周期的末段,因此预计加息步伐将放缓乃至陷入停滞。而就在1月25日,据华尔街日报的消息称,美联储官员正在考虑提前结束缩减资产负债表。这一消息引发了轩然大波,因为这意味着美联储货币政策面临着拐点,未来可能发生转向。


综合来看,中国货币政策边际宽松,而美国则面临由紧转松的关键时间点,美国货币政策的变动,引发的美元贬值力度,恐大于中国货币政策边际宽松带来的人民币贬值效应。但美联储是否提前结束缩表以及何时结束仍是待解之谜,需要继续关注1月末美联储的货币政策决议。


3、小结:人民币短期内升值空间有限,但未来可期

短期内,人民币守住7这一重要关口之后,贬值压力降低。不过由于中国经济下行压力较大,货币政策预计仍将边际宽松,人民币自身升值动力不足,美元尽管走弱但可能还有反复,因此在1月大幅升值之后,人民币被动升值的空间也有限。


中长期看,人民币则具备更强的升值潜力。国务院总理李克强在国务院会议中说到要顶住压力,确保经济运行在合理区间,货币政策宽松的力度预计减弱。而在此期间,美国经济增长面临的放缓乃至衰退的压力却是逐渐在加大的,货币政策转向的可能性增大。


对于中国,2019年重要的是要强化创新驱动,增强内生动力。目前,国家层面正在通过减税降费、一系列货币政策工具以及发行基建相关地方债等方式,稳定住经济并激发市场活力,推动创新产业发展,找到新的经济增长点。另外,随着我国继续扩大对外开放、较低估值的A股以及其他人民币资产愈发具有吸引力,或将增加我国的资本流入。因此,对于人民币中长线的走势,可以说“未来可期”。



所有观点仅供参考,不作为入市建议。









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